IPO又哑火 西凤酒内忧外患变数频生

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IPO又哑火 西凤酒内忧外患变数频生

只差“临门一脚”，陕西西凤酒股份有限公司(以下简称“西凤酒”)撤回了IPO申请材料。

11月19日，证监会发布公告称，鉴于西凤酒已向证监会申请撤回申报材料，决定取消第十七届发审委2018年第175次发审委会议对该公司发行申报文件的审核。这意味着，西凤酒又一次与上市失之交臂。

作为中国“四大名酒”中唯一没有上市的酒企，西凤酒从2009年启动上市以来，8年内已经4次错失了上市机会。财务造假风波、高管行贿、经销商股东行贿获得股份、塑化剂超标等内控问题频频爆出，成为了西凤酒IPO长跑路上的绊脚石。

在屡屡错失上市机会的同时，西凤酒严重依赖经销商、基酒七成外购的发展模式亦饱受诟病。如今IPO计划再度折戟也令其全国化战略受阻，内忧外患之下西凤酒将作何选择?

对于本次IPO事宜，时代周报记者联系西凤酒方面采访，并将相关问题发至董秘邮箱，截至发稿未获回复。

8年IPO长跑未果

1952年，在首届全国评酒会上，西凤酒与贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖被评选为中国“四大名酒”，一举奠定了西凤酒的江湖地位。

在20世纪90年代国内白酒市场化浪潮中，身披“四大名酒”光环，贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒相继登陆资本市场，唯独西凤酒徘徊于IPO路上，资本市场也因此形成四大名酒“三缺一”的局面。

回溯西凤酒的上市历程，可谓跌宕起伏，其于1997年便筹备改制，1999年底正式成立股份公司。彼时，西凤酒开始寻求与资本合作，曾先后引进央企、上市公司、基金风投等进行合作，也曾多次提出上市。

2009年，西凤酒改制重组并先后两次启动增资扩股，引进了中信产投、光大金控、海通控股等9家战略投资者。其中，中信产投在增资后持有15%的股份，成为西凤酒第二大股东，第一大股东为陕西省宝鸡市国资委全资控股的西凤集团，持股比例44.03%。

随着中信系的加入，西凤酒于2010年正式启动了上市计划，并预计于2012年上市。不过，随后西凤酒被曝业绩亏损4.2亿元，涉嫌财务造假，首次IPO计划随之落空。

2011年，徐可强出任西凤酒总经理。在业内，徐可强与贵州茅台原董事长季克良、五粮液原董事长王国春并称为白酒业的“三个火枪手”。执掌西凤酒之后，徐可强提出了进军中国白酒“百亿俱乐部”、用5年时间再造一个新西凤、在资本市场实现上市的三大目标。

2013年初，西凤酒再次提出谋求上市，并希望能在2015年上市。不过，随着2013年白酒行业进入低谷期，西凤酒的上市计划再度无疾而终。时至如今，徐可强当年提出的三大目标无一实现。

直至2016年3月，西凤酒才第一次披露招股书，公司拟在上交所主板上市，保荐机构是中信证券。不过，接踵而至的“腐败窝案”让西凤酒的上市进程由此按下暂停键。

2017年5月，西凤酒更新招股说明书，不过奇怪的是，几天之后这份招股书悄然消失，令外界猜疑不断。时隔一年，2018年5月2日，西凤酒再度更新了招股说明书。不过，就在西凤酒即将上会之际，一场塑化剂风波打乱了西凤酒的上市节奏。

深陷塑化剂风波

在西凤酒IPO进程中，这场塑化剂风波的时间点显得颇为微妙。

11月7日，上海国际酒业交易中心披露的一则检测报告显示，“西凤?国典凤香50年年份酒2012(珍藏版)”的两项塑化相关化学添加剂的含量均接近限定标准的三倍。

所谓塑化剂，又称增塑剂，是工业上被广泛使用的高分子材料助剂，其添加对象包含塑胶、混凝土、水泥与石膏等。在白酒行业中，塑化剂超标可谓令人谈之色变。早在2012年，酒鬼酒塑化剂事件爆发，导致白酒板块全线持续大跌。

塑化剂事件曝光后，西凤酒控股股东西凤集团发布公告，称事件原因已查明，为生产涉事酒的周转容器含有塑料成分所致，不存在人为添加塑化剂的情况。

在召回公告中，西凤酒方面表示，召回产品为2012年5月一次性定制生产，而2013年前，白酒产品国标检验标准未包含该指标，该批次产品在出厂时，完全符合产品执行标准(GB/T19508-2007)，在当时属合格产品。

同时，西凤酒给出了两种召回方案，以55度“西凤酒1915”产品进行置换或按出厂价308元进行回购。不过，上述两个召回方案并不能让塑化剂事件得以解决，其回购价格与原售价800元的强烈反差引起了主要承销商的不满，甚至要起诉西凤酒。

相比与承销商的矛盾，塑化剂超标风波对西凤酒IPO进程的影响更为巨大。11月9日，西凤酒集团党委宣传部部长赵永红表示，西凤内部正在评估此次事件对未来IPO的影响。塑化剂超标事件发生后，西凤酒集团董事长秦本平挂帅成立了综合小组进行督办。

令人感到意外的是，11月16日，证监会发审委披露西凤酒IPO申请将于11月20日上会。对于处于塑化剂漩涡中的西凤酒而言，在这个节点上会也意味着面临着更大的不确定性。

显然，这并不是西凤酒想要的。11月19日晚间，证监会发布公告称，西凤酒已撤回IPO申请资料。

“西凤酒在IPO关键时期出现食品安全问题，如果选择上会，其过会率应该不高。”对于西凤酒主动撤回申请材料的原因，资深投融资专家许小恒对时代周报记者分析，从严审核、加快发行审核速度已经常态化，诸多硬伤将会对西凤酒的上市进程造成较大负面影响，其后续IPO上市难度会加大，IPO之路还是未知数。

中国食品产业分析师朱丹蓬在接受时代周报记者采访时则表示，西凤酒撤回IPO申请资料的意图比较明显，与其被证监会退回来，还不如自己撤回申请，这样可以把负面影响降到最低。

“凤”囚于陕

8年IPO长跑，临门一脚终撤回。一定程度上，对于偏于陕西一隅的西凤酒而言，此番错失上市机会对于其摆脱当前发展困局，及实施未来发展战略的影响颇大。

“西凤酒再次错失上市机会令人十分惋惜，短期看对于其品牌影响力会有一定的负面影响。”白酒行业分析师蔡学飞对时代周报记者表示，中国白酒近些年资本化进程加快，上市也成为很多企业脱困的重要路径。

数据显示，西凤酒2015–2017年分别实现营业收入分别为28.03亿元、28.67亿元、31.70亿元，扣除非经营性净利润为1.74亿元、2.81亿元、3.55亿元，这样的业绩已不在国内白酒企业的十强之内，更是远远落后于贵州茅台、泸州老窖和山西汾酒，其中，贵州茅台在2015年营收便高达326.6亿元。

在毛利率方面，西凤酒也低于同行业水平，2015–2017年，西凤酒的营业毛利率分别为50.84%、53.58%和54.94%。而白酒行业可比公司的平均营业毛利率分别为 63.53%、67.08%和68.58%。

在市场规模方面，尽管贵为中国“四大名酒”之一，但西凤酒超过70%的收入是来自于陕西省内。与此同时，西凤酒严重依赖经销商，2015–2017年，经销销售模式销售金额分别占主营业务收入的98.60%、99.49%和99.43%。

另一方面，西凤酒也较为依赖外购基酒。数据显示，2015–2017年，西凤酒外购基酒数量分别为21238.24吨，18179.56吨和19439.12吨，外购基酒占比分别为68.03%，67.36%和70.31%。

面对一系列难题，西凤酒并非没有意识到，从招股书中亦可看出其急于改变现状的意图。

招股书显示，拟发行不超过1亿新股，拟募集资金为人民币15亿元，将投入包括优质凤型酒酿造及制曲技改项目、凤香型特色酒海陈化储蓄项目、营销网络及品牌建设项目、技术研发中心建设项目以及仓储系统升级及信息化建设5个项目，其中拟用募集资金的一半，投入于酒品酿造及制曲技改项目。

“按照西风酒的计划，原本打算依托资本的力量推动自身的改变和加快全国化运营的脚步，如今撤回IPO也意味着其全国化运营的脚步又放慢了下来，未来五年中长期战略或许无法如期实施，对其整个品牌的运营来说将大受影响。”朱丹蓬表示，要解决这些问题是一个体系工程，不可能一蹴而就。