居然之家上市迷雾:负重扩张 从融资对赌到“蛇吞象”

原标题：居然之家上市迷雾:负重扩张 从融资对赌到“蛇吞象”

为了实现“家居行业绝对的龙头老大”的梦想，在老板汪林朋的带领下，一个“快”字贯穿了北京居然之家投资控股集团有限公司(以下简称居然控股)2015年以来的发展——借债快、开店快、资本运作更快。

尤其是2018年3月，其家居板块的运营主体——北京居然之家家居新零售连锁集团有限公司(以下简称居然新零售)获得阿里巴巴等投资机构高达130亿元的联合投资，引起市场瞩目。

当时的一个投资方公开了居然新零售融资的关键条件——IPO。今年1月23日晚间，武汉中商(000785，SZ)公告称，公司拟以发行股份方式购买居然控股等交易对方持有的居然新零售100%股权，构成重组上市。若此次交易成功，则意味着汪林朋2015年以来的资本运作“开花结果”。

复盘汪林朋的资本急行，从向居然控股拆借资金巩固控股地位，到推动居然控股高负债扩张，再到居然新零售巨额融资“解渴”，以及最后等不及IPO转向“蛇吞象”式借壳，每一步都颇显精妙，也暗藏玄机。

巩固控股权：一手股权整合 一手巨额拆借

居然新零售闪亮登台的背后，是居然控股老板汪林朋的多年炼造，为了确保对居然控股的掌控，并推动居然新零售强势发展，汪林朋及其亲属有一段精巧的资本腾挪往事。

《每日经济新闻》记者注意到，居然控股在2015年开始加速资本运作，着力打造一艘由汪林朋掌舵的资本航母，再成立一个业务恰当、股权干净的资本运作平台——居然新零售。

2015年上半年，汪林朋及其关联方对原本股权分散的居然控股进行了一次股权整合，实现了对居然控股的大比例控股。2015年1月，汪林朋分别与居然控股19位前自然人股东签订股权转让协议，一次性集中到手超过9%的股权。当年的2月、4月，另外两位股东，北京中天基业投资管理有限公司(以下简称中天基业)及其控股子公司也出手，将剩余的自然人股份全部“扫货”。至此，汪林朋之外的自然人股东全部退场，汪林朋、中天基业及其控股子公司持股过半。

同年4月30日，居然控股作为居然新零售唯一股东签署了公司章程，居然新零售当时注册资本为1亿元，全部由居然控股以货币出资。

在2015年下半年，剩下的两家“硬骨头”也被汪林朋拿下。当时的第二大股东天津万润达科贸有限公司持有居然控股27%的股份，当时的第三大股东北京中天达业贸易有限公司持有15%的股份，与中天基业还有股权权属上的争议。最终，在2015年9月、10月期间，通过股权收购、司法裁定，上述共42%的股份全部集中到了中天基业手里。

而在这一系列的股权整合中，汪林朋斥资不菲，但资金来源另有蹊径。在收购大量股份获得居然控股控制权的2015年，中天基业作为股东向居然控股借走了22.70亿元的巨款用于“补充粮草”。相关债券信息显示，2015年初，中天基业以央行同期基准贷款利率向居然控股借款22.70亿元，为期3年，截至2016年9月末，居然控股拆借给控股股东中天基业的借款余额仍有22.52亿元。到了2017年底，这部分拆借资金余额降至9553.62万元。

一面花钱买居然控股股权，一面又从居然控股借钱。从资金拆借成本看，中天基业也享受到了优惠。2016年居然控股自己对外借债，票面利率为4.98%左右。而央行2016年年报显示，金融机构人民币贷款基准利率1年期以内(含)，全年为4.35%;1至5年(含)全年为4.75%。

中天基业和汪林朋又是什么关系?居然控股为何以优惠价格借款给中天基业?答案是，他们本就一家人。

根据债券公告，中天基业系吴凤桥与许玉凤出资设立的公司，两人分别持有中天基业50%股权。汪林朋与吴凤桥、许玉凤系亲属关系，在居然控股股权整合完成后的2015年11月，三方签署一致行动协议书，约定在公司生产经营的重大决策时始终保持一致意见，若出现分歧以汪林朋意见为准，该协议的约定充分保证了汪林朋对公司行使控制权的稳定性和有效性。截至目前，中天基业的股权已经转让给了汪林朋，吴凤桥和许玉凤都已退场。

负重扩张：高负债推动高增长

在居然控股巨额资金被汪林朋方面拆借走之后，居然控股不得不开启了高负债、高增长发展模式。

《每日经济新闻》记者统计发现，居然控股2016年~2018年共发行了5期债券，合计发行规模28亿元，信用评级公司长期对居然控股给出AA和AA+的高评级，评级机构认为居然控股较强的规模优势和盈利能力等因素保证其偿债能力较强，但同时也提醒，居然控股债务规模上升较快。

除了发债，居然控股还从银行借了更多的钱，仅2017年一年，从银行新增借款就高达35.88亿元。根据2018年半年度报告，居然控股的短期借款、长期借款、应付债券合计超过108亿元。

从资产负债率来看，2015年居然控股的资产负债率为66.68%，到了2017年底，资产负债率超过70%。

“以家居为核心主业，5年内开店600家，10年内开店1200家。”2018年2月，居然控股董事长汪林朋在一场媒体发布会上立下“壮志”。汪林朋显然深谙资本逐利的逻辑，只要把居然之家这个品牌迅速做大，资本就会像雪球一样滚来，形成更大的动力。

居然控股有四大业务板块，主营业务为家居板块，主要以“居然之家”为统一字号，在全国开办多种业态为一体的大型家居建材主题购物中心。而负责家居板块和居然之家这一品牌的，正是居然新零售。

在居然控股资金的帮助下完成股权集中后，汪林朋开始紧锣密鼓地将家居板块做大。

记者梳理发现，居然新零售用了15年时间让门店突破100家，而从100家店到200家店只用了3年时间。截至2017年底，居然之家在全国开设223家门店，市场销售额超600亿元。截至2018年12月31日，居然新零售共经营管理284家“居然之家”门店，分布在国内多个省份。

按照汪林朋的设想，到2027年，居然新零售开店规模要达到1200家，市场年销售额超过2000亿元。这意味着，接下来居然新零售在市场越来越饱和的情况下，要做到以平均一年约100家店的速度扩张。

资本急行：从融资对赌到“蛇吞象”

在负债水平急剧增长的过程中，居然控股已经有了引入资金的筹码——估值超过360亿元的居然新零售。

居然新零售2018年初开始通过股权融资引入巨额资金，在保证居然控股控制权的情况下，2018年3月，接受阿里巴巴、泰康集团等投资机构高达130亿元的联合投资。

对于居然控股来说，这笔投资是关键的，正因为这笔投资，集团2017年超70%的资产负债率大幅度下降至50%左右，财务风险和压力得到了大幅度的缓解。

短短几年，居然新零售已经获得了高额盈利，超过200家的开店数量足以比肩红星美凯龙，走向上市似乎在情理之中。而更重要的是，高估值的融资也非平白无故，上市产生回报成为了当务之急。

A股上市公司顾家家居在2018年也参与了对居然新零售的系列投资，正是其公告揭开了居然新零售的IPO计划。顾家家居表示，其投资目的包括获得居然新零售IPO上市资本增值收益。

值得注意的是，顾家家居明确表示这次投资设定了回购条款，如未按计划实现IPO，投资者有权要求居然控股回购其持有的股权。

而从IPO到“蛇吞象”式的借壳上市，汪林朋再一次推动了资本急行。究其原因，一方面，根据预案，股票发行之后，居然控股将成为上市公司第一大股东，武汉中商的小体量，使得汪林朋不必“屈居人下”，可以继续掌握居然之家品牌运作的最大话语权。另一方面，无论从IPO对赌还是市场竞争来看，居然新零售越快上市越好。

纵观这4年来的高速发展，汪林朋的资本急行带着已经可以和红星美凯龙媲美的巨无霸体量，每一步都不能有任何差池，此次借壳显然是最为关键的考验。

1月24日，《每日经济新闻》记者与居然控股方面媒介取得联系，希望就重组上市事宜进一步沟通，对方表示当前处于敏感时间点，暂不方便接受采访。